盲目“接轨国际”不可取 中国股市需要自己的估值体系
11月4日,上证综指从6124点的历史高位跌至1706.70点的近期低位,跌幅超过72%,股票市值严重缩水。至11月4日收盘,两市总市值跌破11万亿元,市场估值水平随着指数的重挫急剧下降,平均市盈率都已降到14倍以下。
自2007年10月17日成为上证指数的历史最高收盘点位以来,股市至今仍未呈现企稳的态势。对此,银河证券首席经济师滕泰表示,在宏观经济相对稳定的情况下,资本市场的大起大落是十分不正常的,造成这种大起大落的主要原因是中国资本市场缺少成熟的投资理念和权威的估值体系。
其实早在今年4月份,上证综指跌至3000点大关时,已有不少市场人士纷纷表示,A股原有的估值体系已被打破。在更早的2005年,股改启动之初也曾有“A股估值体系紊乱”的说法,当时,沪指从1248点跌至998点的历史最低位仅用了33个交易日,跌幅超过20%。
不过,虽然“原有估值体系崩溃”说法得到了众多业内人士的支持,但对于中国股市权威的估值体系是什么这一问题,却一直没有合理的解答。
与此相对,欧美资本市场由于具有相对成熟的投资理念和估值体系,在金融危机的冲击下,即使股市猛烈下跌,但其成熟稳定的估值体系,能够很快发挥积极作用。相反的,中国的整体经济非常稳定,但是资本市场却总是摆脱不了大起大落的命运。滕泰认为,在西方,很多相信价值投资、成长性投资、指数化投资理念的投资者都倾向于长期持有股票。因此西方市场基本的投资群体比较稳定,若非经济基本面发生大的格局转变,一般不会有太大的波动。而在中国,寻求绝对价值投资者往往没有真正的估值信念,在同样的经济基本面背景下不断主观地调低或调高估值参数,从而使价值投资失去了准绳。
对此,有业内人士认为,Ａ股市场全流通是建立中国股市权威估值体系的新契机,与市场吻合的新估值体系或许在市场经过剧烈阵痛之后,方能最终确立。长城证券首席策略分析师张勇分析称,“Ａ股市场全流通后还将受到全球股市定价影响。随着二级市场与一级市场股价接轨、Ａ股价格与Ｈ股股价接轨的陆续发生,势必引发第三个接轨,就是估值的国际接轨。这种接轨并非简单的市盈率趋同,而是要考虑到国内Ａ股开放的渐进性以及国内宏观经济高速增长的背景。”
对此,滕泰也认为,盲目地、一知半解地进行估值“国际接轨”,脱离了中国的具体状况,简单地用成熟市场的估值标准来套用到中国资本市场的做法是错误的。
绝对价值和相对价值的各种估值模型,尤其是自由现金流贴现模型,PEG模型、并购价值、重置价值、资源储量价值、P/E、P/B、P/S、EV/EBIDA等等,既然在国际资本市场适用,在中国也是适用的。不同的是,必须根据中国的实际利率水平、资本市场的风险补偿标准、企业成长状况、企业的盈利模式等等来进行估值。
但是,对于包括张勇在内的众多业内人士提出的“产业资本主导资本市场定价权”理论,滕泰有不同的观点。此前,有业内人士认为,由于股票供求不平衡而导致结构性推高市场估值的情况,在全流通时代将不再存在,也就是说,以“大小非”为代表的产业投资者将取代基金和散户享有对市场的定价权。张勇也曾表示,“大小非减持只是市场重新构建估值体系的起点,中国股市面临阵痛。未来证券市场上的资产价格将更多被实业市场上的资产价格所左右。”
“产业资本与金融资本争夺定价权的说法是错误的”,在滕泰看来,金融资本自己乱了方寸,相对价值投资成为追涨杀跌的理由,指数投资成为短线波段套利的工具,技术投资成为指导投资行为的主流。不仅如此,“金融资本还不断拿错误的国际接轨理论来吓自己”,在产业资本最需要金融资本给他们信心的时候,丧失了自信。
全国人大常委、财经委副主任委员吴晓灵日前就政府应对金融危机的举措发表观点时,也不赞成国家出台严禁大小非与暂停审批新股的措施,“再不让它们流通,股权分制改革就白搞了。现在应该用市场的方法来决定价值。”在全流通时代,确立中国股市合理的估值体系,既不能盲目的与“国际接轨”,也不该纠缠于与产业资本争夺定价权,从而丧失时机。
【作者：王兵 来源：证券日报】
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